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并购套利 是什么,并购套利

时间:2021-07-27 08:27:43

虽然有各种各样的门槛,但并购套利本身对账户管理来说是非常好的补充,除非遇到极端行情,否则对大盘的关联性不强,可以在一定程度上平滑账户盈亏曲线。

本刊特约作者胡凝/文

第一次进入成熟市场,很多朋友觉得眼花缭乱。 因为,有很多看起来非常安全的套利机会。 其中最常见的基于股权收购合并的并购对冲(Merger Arbitrage )简称为MA。

由于被收购方股东需要投赞成票,二级市场上的收购通常会出现一定的溢价。 但是,由于时间成本和不确定性,市场价格和收购劝诱价格常常有优势,这个优势和不确定事项随着一个个的解决而逐渐消失。 收购套利利用这个价差进行押注,吃掉这个利差。

收购并不一定是收购竞争对手,双方也可以交换股份合并,或者将自己赎身撤出市场。 美国股市每年有几十笔交易。

例如,微软以每股50美元的收盘价收购Slack公司时,Slack公司的最新收盘价为29美元,则Slack的股价在第二天收盘价前的交易时大幅上涨,在40美元至50美元之间折价10%-20%。 投资者开始以这笔交易的各种风险为中心定价。 假设开业45美元,投资者按现价买入,如果收购最终花了6个月成功,将获得5美元/股或约10%的年收益,如果更多的收购者参与竞价,年收益可能会更高。

巴菲特和斯基在漫长的职业生涯中参与了很多并购套利。 其中投资者最清楚的应该是20世纪60年代,加拿大政府提出了每股22元的私有化卑诗水电公司。 信息甫股价上涨至19元,相对于邀请价还有15%的上涨空间。

斯基诺认为,该公司每股持有20元账面上的现金,盈利能力强,22元的收购价格非常不公平。 他还认为,公司正在最高法院与政府进行诉讼,很可能会提高收购价格。 区别只是利润多还是少。 因此,他把自己能用的钱和能借的钱都花在了这笔交易上。

不仅如此,他“突然”知道他的朋友巴菲特使用了合作公司11%的仓库参加。 最终法院判决政府将收购价格提高到25.5元。 这笔交易利润超过30%,对他的早期积累非常重要。

看上去很美好

很多人觉得并购套利很简单,就像躺着赚钱一样。 但是,现实往往更加吃力。 一个MA有很多障碍,需要定点清除。 首先,被收购方的股东投票需要同意该预案,然后提交给反垄断部门(FTC )进行审查,并投票通过多数委员。 欧美的反垄断部门绝非摆设,审查过程大部分都很严格,主要决定因素是合并后的新公司是否因市场份额过大而阻碍竞争。

双方在其他国家也有业务的,需要业务所在国的反垄断机构逐一给予批准。 例如,前几天中国化收购先正达,以及未能实现的高通收购恩智浦事件,都有大国博弈的因素。

此外,海外上市中资企业的私有化也常常埋下了雷电。

2013年至2015年,a股经历了以创业为主的牛市,估值与海外上市中资企业相比非常低廉,因此一些机构和上市公司头疼,私有化回归a成为不可阻挡的潮流。 短短一年内,十几家大企业宣布收到私有化计划,其中不乏奇虎、宗派之类中盘大块头的人。

许多内地投资者想起芒戈和巴菲特的珠玑,纷纷加杠杆对冲,但等待大部分散户和机构的却是噩梦般的经历。 首先,a股大萧条后,外汇政策收紧,顺利的私有化进程磕磕绊绊。 然后,2016年春节期间使用国际汇款不便的空盘扼杀举债资金,结果遭遇当当网、人人、聚美优品等不良公司利用大股东超市投票权相继下调私有化价格的屠呦呦。 最终套利成功幸存下来的投资者,劫后余生的悸动可能也比投资成功的喜悦要多。

所以,MA乍一看并不简单,而是一项门槛非常高的技术活动,对组织更具优势。

例如,伯克希尔参与了IBM红帽企业收购的交易。 因为伯克希尔是IBM的长期股东,非常了解公司的情况,也能在一定程度上影响公司的决策,所以参加是很自然的。 这些是散户做不到的。

做套利的传奇投资者乔尔格林布拉特在他的书中提出,个人投资者应该避免高风险的并购套利交易。 如果交易成功,可以赚5%-10%,如果交易失败,则损失20%-30%。 这样的生意谈不上很有吸引力。 专业机构可以雇佣律师和政策研究者来提高自己的胜率。

并购套利的正确姿势

虽然有各种各样的门槛,但并购套利本身对账户管理来说是非常好的补充,除非遇到极端行情,否则对大盘的关联性不强,可以在一定程度上平滑账户盈亏曲线。

那么正确的入坑姿势是怎么样的呢? 如果只是为了账户配置可以直接购买并购战略ETF,目前有4只选择,代码为MNA、MARB、MRGR、ARB,收益率差不多,其中MNA量最大,流通性好。

如果手痒的时候想自己操刀的话,尝试定价时需要注意以下几点。

首先是报价方的实力和过去的可信度记录。 如果伯克希尔、阿波罗资源管理或腾讯等资本实力雄厚的公司提出收购,其可靠性当然要远远好于债务高企的中型企业。 一个受邀者必须优于由PE组成的基金会。 需要特别注意的是,大股东拥有超级投票权,并在开曼公司注册。 很遗憾,在大部分中,科技公司属于这样的公司。 据了解,这类目标中小股东在私有化事件中与大股东利益不符,只能指望大股东个人道德标准的约束,但不会用利益考验人性。

其次,需要考虑被收购后才能给买方带来的好处。 例如,上文提到的收购IBM红帽是否会导致IBM的云计算变革? 是企业的战略转变,不成功则成仁,所以红帽公司必须拿下,不以为包装转手赚大钱为目的。 由此可见,一旦遇到阻力,企业是否有决心付出更多的代价去克服。 一些重要的目标因此会导致一些买方囤积,从而给参与套期保值的人带来超额收益。

最后,需要简单了解政策门槛和当时政策舆论的关注点,合并后的公司是否会因为规模过大而面临审查的课题。 几年前,美国连锁药店的次子Walgreen试图收购老三Rite Aid,但如果成功,Walgreen将超过CVS成为第一连锁药店。 当时药价过高的议题正处于美国舆论的漩涡中,FTC因为担心药价上涨,前后审查了一年半,但整体方案最终搁浅。

要观察一个案件是否有风险,只需要简单观察折扣情况,通常在10%以内,并随着时间的推移逐渐缩小。 虽然偶尔也有因小道消息而全天暴跌的情况,但通常很快就会收回跌幅。 当看到合并案的贴现率长时间停留在20%以上时,请注意这很可能是陷阱而不是馅饼。

对冲价值

并购套利的使用方法还有很多,但特别想关注的是,并购套利不仅做得太多,还有股价的“天花板”,所以市场危机时可能还会有好的套利。

年初,我在跟踪商业房地产板块时注意到一个合并案,2月行业老大西蒙房地产提出以每股52.5美元收购另一个高端零售房地产信托陶布曼。 参考这里提到的注意事项,这笔交易符合商业逻辑和双方的利益,在正常情况下没有太大问题,所以尽管美股开始暴跌,陶博曼的股价始终在50美元以上,折价5%左右。

此时,第一个反向套利机会出现的——做空陶布曼公司的正股。 理由是,随着疫情危机加深,投资者信心越来越脆弱,如果有交易可能受挫的消息,陶布曼股价将下跌。

到了3月底,FRB再次拯救市场后,陶伯曼的股价也逐渐稳定,从40美元附近回到47-48美元的一线,回到了10%-15%的折扣。 此时的陶布曼再次成为了性价比高的对冲或空标的。 因为按其相对邀请价卖空最大损失为15%,一旦收购夭折,与市场同业包括购房者西蒙房产的估值相比,下跌空间超过了60%。 上涨有天花板,下跌无底洞的卖空交易。

另一方面,西蒙不动产的市场环境在短短两个月内发生了剧烈的变化,收购价格变得非常高。 即使流通性充裕,逻辑利益的做法也不是外延收购,而是回购了自己公司的股票。 何况随着疫情的发展,网上零售商大部分陷入困境,西蒙手头也不宽裕。 从那以后,陶布曼每次在15%的折扣以内返回成为了好的卖点。

西蒙果然宣布两个月后毁约分手,双方陷入狗血剧情般的纠缠。

交易是一桩简单的生意,我们只是想利用确定性和不确定性的失配,站在胜率和性价比高的一边。